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文章来源：东吴证券
回顾本周行情（9 月22 日-9 月26 日），有色板块本周上涨3.52%，在全部一级行业中排名靠后。二级行业方面，周内申万有色金属类二级行业中贵金属板块上涨5.55%，工业金属板块上涨5.15%，能源金属板块上涨3.20%，小金属板块下跌0.91%，金属新材料板块下跌1.06%。工业金属方面，本周美国经济数据超预期导致降息预期走弱，叠加十一前下游备货强度不及预期，工业金属价格录得回调。贵金属方面，短期经济数据波动对贵金属宏观中期叙事影响较小，我们强调8 月后实际利率快速下行期已至，预计后续贵金属持续受益走强。
周观点：
铜：印尼Grasberg 矿难引发供给担忧，铜价环比上行。截至9 月26 日，伦铜报收10，205 美元/吨，周环比上涨2.09%；沪铜报收82，470 元/吨，周环比上涨3.20%。供给端，截至9 月26 日，本周进口铜矿TC 下跌至-41.5 美元/吨，本月国内铜冶炼厂大规模检修已落地，供给面临紧缺；自由港表示其印尼格拉斯伯格铜金矿因泥石流事故导致约80 万吨湿料涌入矿井波及多作业面，预计2027 年恢复生产作业，影响年产量约27 万吨；需求方面，临近十一假期，下游小幅备库，但整体需求不及预期。宏观层面，本周美国地区经济数据均好于预期，市场降息预期所有下降。本周海内外铜价受到矿端影响环比上涨，在远期供给收缩以及美联储仍具备降息空间的基础上，预计后续铜价震荡偏强，需关注后续需求落地情况。
铝：下游开启十一备货周期，整体需求偏弱铝价于本周录得回调。截至9 月26 日，本周LME 铝报收2，649 美元/吨，较上周下跌1.01%；沪铝报收20，745 元/吨，较上周下跌0.24%。供应端，甘肃、广西、新疆以及青海地区电解铝企业检修完毕，释放复产产能，本周中国电解铝行业理论开工产能达到4416.50 万吨，较上周增加8 万吨；需求端，本周铝板带箔企业产能利用率环比下降3.07pct，铝棒产能利用率环比下降0.04pct，本周电解铝的理论需求有所下降。临近国庆，部分地区下游接货商开始囤货，但整体需求不及预期，本周电解铝社会库存环降2.88%至62.66 万吨，此外美联储降息落地利好兑现，本周铝价录得回调，我们预计海内外铝价短期维持震荡走势，但进一步走高需观察“金九银十”需求端的落地情况。
黄金：美国经济数据超预期不改实际利率中期下行趋势，贵金属宏观叙事良好本周续创新高。截至9 月26 日，COMEX 黄金收盘价为3789.80 美元/盎司，周环比上涨1.89%；SHFE 黄金收盘价为856.06 元/克，周环比上涨3.07%。美国2025 年Q2 实际GDP 录得3.8%，好于预期的3.3%；美国8 月耐用品订单月率初值录得2.9%，大幅高于预期的-0.5%；美国截至9 月20 日当周初请失业金人数录得21.8 万人，低于预期的23.5 万人；美国8 月PCE 物价指数年率录得2.7%，符合预期。本周超预期的美国经济数据使得降息预期少许回落，9 月降息落地后美元与美债利率同比回升。我们多次强调在8 月全球央行年会美联储表态的关键改变后，再通胀的持续性以及非恶性服务业通胀情况下降息预期的延续成为了本轮中期宏观叙事的核心逻辑，关税带来的通胀上行与降息带来的名义利率下行将延续后续市场，实际利率快速下行期已至，贵金属后续空间广阔，贵金属有望持续走强，而在联储连续降息的背景下，我们认为经济不具备中期下行条件，白银在此基础上将具备更大的补涨弹性。
风险提示：美元持续走强；下游需求不及预期。
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责任编辑：朱赫楠
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